Резервы ликвидности
Чтобы определить механизмы добавления и сокращения фиатной ликвидности нам нужно сосредоточиться не на ФРС, а на Министерстве финансов США. Чтобы понять, почему именно эта структура играет ключевую роль в финансовой системе Pax Americana прочитайте мое эссе «Кайт или доска».
В период фискального доминирования необходимость финансирования правительства перевешивает инфляционные риски. Это означает, что банковский кредит и, следовательно, рост номинального ВВП должны поддерживаться на высоком уровне, даже если это приводит к устойчивому росту инфляции.
Когда соотношение государственного долга к ВВП превышает 100%, он начинает расти экспоненциально по отношению к экономике, поэтому после преодоления этого порога всю власть получает структура, контролирующая предложение долга, а центральный банк превращается в контролируемый ею «денежный принтер».
Пандемия COVID и связанные с ней финансовые стимулы привели к быстрому преодолению этой критической отметки в экономике США и переход власти от ФРС к Казначейству был лишь вопросом времени.
Соотношение государственного долга к ВВП США. Данные: Артур Хейс .Чтобы создать больше кредитов и подстегнуть рынки активов без открытой гиперинфляции главе Казначейства Джанет Йеллен требуется высвободить денежную ликвидность, аккумулированной на счетах ФРС в виде:
- программы обратного репо ( RRP ). Это пул на балансе ФРС, в котором фонды денежного рынка (MMF) размещают наличные, получая взамен процентные выплаты;
- банковских резервов. Работают по тому же принципу, что и RRP, позволяя банкам размещать избыточные активы в ФРС под определенный процент ( IORB ).
Пока эти деньги находятся на балансе центробанка, они не могут использоваться для создания кредитов и стимулирования роста рынков. Фактически, при помощи RRP и банковских резервов ФРС перекрыла денежный поток от программы количественного смягчения ( QE ) в экономику. В результате вместо инфляции товаров и услуг произошла инфляция финансовых активов, что позволило правительству увеличить налоговые поступления и снизить долговую нагрузку.
Главная задача Джанет Йеллен — обеспечить номинальный экономический рост, чтобы сохранить доходы от налогов и продолжить финансировать крупнейший в истории человечества госдолг. Для этого она будет использовать все доступна инструменты включая и высвобождение ликвидности с балансов ФРС.
Чтобы сделать это Казначейство должно предложить банкам и MMF инструмент, который позволит получать такой же безрисковый доход, как и хранение наличных на счетах ФРС. Идеальным решением могут стать казначейские векселя (T-bills) со сроком погашения менее одного года и доходностью, хотя бы немного превышающей выплаты по резервам и RRP.
Может ли Казначейство США выпустить векселей на $3,6 трлн? Годовой дефицит правительства составляет $2 трлн и его финансируют за счет долговых ценных бумаг. Конечно, Казначейство не обязано использовать именно вексели и может создавать вместо них долгосрочные обязательства, но банки и MMF не согласятся обменять свои наличные на что-либо кроме векселей.
Однако, если T-bills приносят хоть немного больше дохода, чем программа обратного РЕПО, денежные фонды переводят свои наличные в этот инструмент. И на данный момент месячные казначейские вексели генерируют примерно на 0,05% больше прибыли, чем выплаты по RRP.
Но почему участники крипторынка вообще должны переживать о высвобождении активов со счетов ФРС? Дело в том, что снижение объема RRP и рост ликвидности на рынке приводит к ралли биткоина и других активов. Приведенный ниже график наглядно демонстрирует это.
Баланс RRP (белый) и стоимость биткоина (желтый). Данные: Артур Хейс .Ключевой вопрос в том, сможет ли Джаннет Йеллен вызвать переток оставшихся $300-400 млрд из баланса ФРС в вексели?
В последнем квартальном документе о рефинансировании ( QRA ) Министерство финансов сообщило, что планирует выпустить T-bills на $271 млрд до конца этого года. Другим важным инструментом может стать Программа обратного выкупа Казначейства США в рамках которой регулятор выкупает неликвидные долговые бумаги, финансируя эти сделки за счет сокращения общего счета (TGA) или при помощи векселей.
До ноября 2024 года Минфин может выкупить низколиквидных обязательств на сумму до $30 млрд, что фактически эквивалентно выпуску векселей на ту же сумму. Это позволит увеличить переток средств из RRP до $301 млрд.
Это серьезное вливание ликвидности. Однако Казначейство может существенно поднять планку, если опустошит свой TGA на $750 млрд, чтобы предотвратить или отсрочить остановку работы правительства. Это станет возможным с 1 января 2025 года, после повышения потолка госдолга.
Таким образом Минфин США может добавить на рынки от $301 млрд до $1,05 трлн до конца года. Это спровоцирует ралли для всех рискованных активов, включая криптовалюту, в преддверии президентских выборов.